苏宁电器与可比公司部分财务数据的对比

时间：2012年11月29日 ⁄ 分类： 财经风云 ⁄ 评论：1

一、毛利率与净利率的对比

上面两幅图的对比有助于带来如下的认识：

1、毛利率水平的高低可能反映的是经营品类和国情的差异，也可能反映的是企业议价能力和价格策略的差异。苏宁、国美的毛利率水平在零售业同行中只能算是中等（与国内超市类企业如永辉的毛利率水平基本一致），不存在某些人担忧的享受了过高的毛利率从而培养竞争对手的情况，更不存在刘强东口中所谓的“暴利”。

在线上线下轰轰烈烈的价格战当中，率先掉队的是国美，苏宁的情况要远好于市场的预期（三季度的毛利率依然没有出现明显的下滑）；

2、在线零售这种商业模式本身并不能带来低成本，关键还是看具体企业的运营水平。

线上成本大幅低于线下这个结论的一个合理推论是，在毛利率接近的条件下，在线零售的净利率必然显著高于线下，或者线上零售在毛利率明显低于线下的情况下，还能维持与线下差不多的净利率水平。当然，前提是这家在线零售商已经完成了企业发展初期在物流和研发方面绝大部分的资本开支，实现了规模效应。

已有17年历史的亚马逊基本符合这一条件，在它的身上，上述推论似乎得到了证实。在毛利率比沃尔玛和百思买平均低2—3个百分点的情况下，它的净利率水平只略低于沃尔玛，与百思买基本持平（亚马逊去年和今年上半年的净利率下滑是由于流媒体、AWS和物流等方面的资本开支再次加大）。这里需要着重指出，亚马逊对线下商品的价格优势实际上主要来源于消费税差异，而非很多人想当然的成本优势，但是这种税收优势目前正面临严峻挑战。

反观国内，成立于1999年，作为本土电商佼佼者的当当，13年来的绝大多数年份都处于亏损状态，即使在毛利率高于苏宁、国美的2009、2010年，净利率也远低于对手。而在线上线下价格战更趋激烈的今年上半年，它的净利率反而比苏宁下滑的更加厉害。至于成立较晚的京东，套用上述推论还为时尚早。不过必须指出的是，京东在5月底香港分析师会议上公布的2011年毛利率水平是5.5%，要知道这个毛利率水平连社会平均资金成本都覆盖不了，根本就不是有盈利可能的商业模式。

二、运营成本考察

毛利率向净利率转化的过程实际上是真正反映一个零售企业的供应链效率和成本控制能力，而这正是零售业的核心竞争力所在。

对比图1和图2可以发现，苏宁电器在毛利率并不突出的情况下，净利率却位居各家企业之首，这是否意味着苏宁拥有最强的成本压缩能力？也不见得，一方面是利润总额中包含非经常性损益（比如政府补贴），另一方面也要看费用的构成。

图4的结果显示，几家公司财务费用率的差异并不明显。

图3的结果则出乎意料，如果不是统计口径方面的原因，国美和苏宁的运营费用率居然远低于以成本控制能力强大著称的沃尔玛，是令人惊讶的（虽然国美的成本费用正在出现失控的迹象，但苏宁的优势依然明显）。

人力成本、租金、广告费、配送、折旧及摊销占到苏宁总运营费用的8成以上，以下篇幅将逐一解构。由于其它企业相关财务数据披露的不匹配，对应的比较只能采用定性与定量相结合的方式。

1、人力成本是每个企业费用的重头，不过可惜的是只有苏宁和国美披露了具体的数据。尽管如此，我认为中美两国人力成本的巨大差距是苏宁和国美得以在总的运营费用率方面低于沃尔玛等跨国巨头的一个重要原因。

当当之所以在占据人力成本优势的情况下，运营费用仍如此之高，我分析是由于没有实现足够的规模效应，另外也与其自身管理效率不高有关系。当当的执行成本（fulfillment）占营业总收入的约13%。与之相比，亚马逊的执行成本只占营业收入的8到10个百分点。光这一项，当当就输了3到5个百分点。在亚马逊的成本构成中，技术研发和内容费用（technology andcontent）是仅次于执行成本的第二大项，约占营业收入的5%到6%，2012年上半年更进一步上升到近8%，要远远高于绝大多数电商（当当的此项占比约为2%到3%，京东2011年的此项占比为1.5%）。这种高技术投入的科技创新型企业特征使得亚马逊完全区别于同行业其它企业，从而获得资本市场的高估值。

2、沃尔玛是重资产模式经营，自有物业的比例非常高，而苏宁、国美等采取的是轻资产模式，由此产生的折旧和摊销费用是不一样的。

由于采用租赁开店和加盟连锁的方式，苏宁、国美得以在早期资本不是很充裕的条件下实现快速扩张。中能兴业的赵冰老师计算得出苏宁连锁店每平米的装修加设备工程费用大约只有300多元。但这种模式在近几年国内租金成本快速上升的背景下对净利润产生了严重的侵蚀。相反，沃尔玛由于高自有物业比例带来的稳定成本优势得到了充分的体现，其节省的租金与多支出的折旧和摊销费用相比无疑是十分划算的，期限越长，效果越明显。

由此可以想到，苏宁以“沃尔玛+亚马逊”为发展目标的构想其实包含了向重资产化转型的方向。正是由于在核心商圈优质物业的先期投入，使得苏宁相比国美目前在租金成本上更加可控。现阶段对物流、研发中心、自建店面等的加速投资，短期虽会造成财务和折旧成本的上升，但长远来看，有利于固化费用，形成长期成本优势。这种支出本质上属于对未来的投资，与亚马逊在研发和仓储方面的投资是一样的性质。缘何中美两国资本市场的投资者对此评价完全不同，值得思考。

3、广告费和配送费的对比再次证实了电商的运营成本不比线下低的事实。在线零售固然省下了大笔门店的开支，但是流量的获取需要不菲的支出，为客户配送货物的费用也远远高于实体店，在人力成本高昂的美国更是如此。

由于数据的不完整，上述的分析虽然不能精确地对比各个企业的成本费用，但是在已经提出的成本框架下，可以让我们对每个企业大致的成本构成有一个直观的印象。在这样的对比下，应该说，苏宁的成本控制能力是相当不错的。

三、苏宁VS国美，赢在何处？

重点讲两点：
1、与供应商的关系

对比两家公司的毛利率结构，可以看到，苏宁和国美的综合毛利率十分接近，但主营业务毛利率差距却非常大。以2011年为例，苏宁在各个细分品种的毛利率上全面领先国美。

由于同类产品在同一城市苏宁、国美实体店的售价基本接近，据此推测，苏宁的采购成本应该大幅低于国美。

那么，国美的综合毛利率与主营毛利率的巨大缺口来自哪里？主要是这一块：

就是所谓“对供应商的压榨”，也是这些年供应商与超市、连锁类企业矛盾最突出的地方。

上述的比较可以看出，苏宁与国美对待上游是两种不同的风格。苏宁主要依靠降低采购成本（包括部分品种买断经营）提高毛利率；而国美则靠向供应商收取各种渠道费用来弥补销售毛利率的不足，一旦行业地位动摇，这部分收入便出现急剧的下滑。

2、人力成本对比

根据国美电器2011年年报披露的数据，其员工费用是2314428（千元），雇员总数59624人，人均人力成本约3.9万元。苏宁电器2011年人员费用3585182（千元），年报只披露了母公司员工数，我对上市公司员工总数的估计采用广发证券今年2月19日研报透露的数据75000人，则人均人力成本约4.8万元，比国美高出约23%。

苏宁著名的“1200工程”实施已达10年之久，累计投入26亿，培训员工3万多人次，为企业培养了国内零售行业最为庞大的人才梯队。反观国美，不但在人才培养机制上缺乏建树，高层还不断陷入内斗，与苏宁相比实在逊色太多。

见微知著，苏宁超越国美，早在根子上就埋下了。

四、苏宁净利率下滑，出血点在哪里？

苏宁电器的净利率从2004年的不到2%，一路上升到2010年最高的5.3%，去年小幅下滑到5.1%，今年上半年进一步下滑至3.7%，三季度更是掉到了3.2%。这被市场视为电商冲击下实体零售业衰败的铁证。

那我们就来看看到底是什么原因导致了苏宁净利率的下滑。

是价格战严重拖累毛利率吗？不是！

是广告轰炸烧钱烧的吗？不是！

是配送费用的急剧上升吗？不是！

那真正的原因是什么？变化最大的地方在这里：

是租金的提高和折旧、摊销的上升。为应对租金上涨和坪效降低的压力，苏宁今年的一大重点工作就是在一线城市大量关闭社区店，增开和改造旗舰店，把店面数量增加的重心放在三、四线城市。由于三、四线城市的租金价格远低于一线城市，后续公司整体租金水平的稳定甚至回落是可以预见的。折旧和摊销的问题前面已经谈过了，本质上是对未来的投资，而且预计明后年这块的费用率还会有所增加，但是这能被视为竞争实力的下降吗？

还有就是某些人津津乐道的电商冲击下实体店对供应商占款能力下降的问题。